策略股对话国投证券肖江波：从“盯着指标”到“看透价值”，投行要与科技创新深度绑定科创资本论

科创板作为资本市场改革的“试验田”，既承载着一轮又一轮制度改革创新的重任，也见证了市场参与主体的成长与蜕变。

经过六年的发展，截至目前，科创板已聚集了接近590家“硬科技”企业，总市值超7万亿元。而投行作为资本市场的“看门人”，在服务科创企业的过程中，业务逻辑、竞争格局都在不断重塑。

国投证券投资银行委员会委员、上海一部负责人肖江波接受第一财经专访时表示，过去六年投行行业从“规模扩张”转向“质量提升”，竞争从“同质化抢项目”转向“专业化拼能力”，而投行的价值，也从单纯的“融资中介”慢慢变成了“企业成长的陪伴者”。

“这种转变虽然阵痛不小，但长远看，确实让投行业更贴近资本市场服务实体经济的本质。” 肖江波说。

（国投证券投资银行委员会委员、上海一部负责人肖江波）

随着资本市场改革持续深化，投行的职能边界也在不断拓宽。在肖江波看来，当前投行既要通过专业能力筛选辅导优质企业引入资本市场，又要做好政策传导，为国家产业战略提供更有力的支持。

在资本市场新一轮的改革中，服务科技创新是关键词。肖江波认为，投行需要与新质生产力深度绑定，在多层次资本市场中帮助企业找到最适配的那个接口，并在项目筛选和定价中体现专业判断。而无论是定位、筛选还是定价，核心都是回归“企业价值”本身。

从“审核辅助”向“价值发现”转变

回看科创板过去六年的发展，从2018年首届进博会习近平总书记宣布设立科创板并试点注册制，到2019年科创板在陆家嘴论坛上正式开板，再到如今成为“硬科技”企业聚集地，市场建设已初具规模，服务科技创新的辐射带动效应明显提升。

从IPO市场来看，随着今年6月科创板“1+6”改革举措的落地，再次为A股IPO市场注入新动能。2025年上半年，共有51家企业成功登陆A股，相较2024年同期增长15.91%。此外，还有177家IPO公司获得受理，较2024年同期增长453%。

肖江波表示，目前IPO申报项目中“硬科技”、绿色低碳等领域的占比显著提升，监管问询也更聚焦核心技术。

在这个过程中，投行的业务生态与竞争格局也随之发生了诸多变化。在肖江波来看，投行的业务逻辑发生了根本的转变。注册制把“信息披露”放在核心位置，这意味着投行的角色从“合规审核的辅助者”变成了“价值发现的主导者”。

“过去我们可能更关注企业是否符合上市的硬性指标，现在必须深入理解企业的技术内核、商业模式和行业前景。”肖江波表示，比如服务科创板企业时，不仅要做核实专利真实性等常规业务尽调工作，更要进一步去判断企业的技术在产业链中的壁垒，甚至得测算未来几年的商业化潜力。

“这种转变倒逼我们把行业研究能力嵌入项目全流程，像我们团队现在每个硬科技项目都会配备熟悉行业的同事进行专业的行业分析，从尽调阶段就介入价值论证。”肖江波说。

从投行竞争格局来看，行业的马太效应在加剧。肖江波表示，头部券商的综合优势越来越明显，这不仅是因为他们能拿到大项目，更在于其整合资源的能力——比如为企业提供“IPO+再融资+并购”的全周期服务，甚至联动海外市场做跨境融资。

“但中小券商也不是没机会，关键是找到细分赛道的深耕点。”肖江波称，比如有中等券商专注于新能源细分领域，团队中一半是有产业背景的专家，在这个领域的项目储备上不输头部机构。在他看来，这种“头部做综合、腰部做专业”的格局，其实是市场成熟的表现。

除此之外，肖江波认为，行业更为重要的变化是，投行的“看门人”责任在过去六年间得到了实质性地加强。过去六年监管层的导向很清晰，就是要压实中介机构责任。从最近的罚单来看，不仅追究结果责任，更看重尽调过程是否到位。

“比如现在承做项目，整个尽调过程的资料都得留痕，确保每一步都有据可查；债券业务里，对发行人还款能力的核查也更深入，不再是走个形式，后续的存续期管理投入也比以前大了不少。这种责任的强化，其实是在推动整个行业形成更严谨的风控意识和执业规范。”肖江波说。

投行要与科技创新深度绑定

在资本市场新一轮的改革中，服务科技创新是关键词。资本市场的功能发挥需要更加适配科技创新和产业变革，而投行作为桥梁要与科技创新深度绑定。

肖江波表示，证监会主席吴清在2024年和2025年的陆家嘴论坛上连续两年系统阐述了“多层次资本市场”的发展方向，分别是“提升多层次市场的服务覆盖面和精准度”和“充分发挥多层次资本市场枢纽功能”，强调了资本市场要更好地服务新质生产力发展，推动科技创新和产业创新融合。

此外，监管机构也在聚焦提升制度的包容性和适应性，统筹推进投融资综合改革和投资者权益保护，政策重心转向“质量把控”与“国家战略协同”，这要求投行深度绑定新质生产力企业、专精特新企业，成为产业政策落地的重要桥梁。

多层次资本市场的完善，本质上是给不同类型、不同阶段的企业提供了差异化的“资本接口”。目前市场各板块有很清晰的分层逻辑：科创板聚焦“硬科技”，创业板侧重“创新成长”，北交所服务“专精特新”中小企业，主板则更多承接成熟稳定的企业。而投行的角色，就是帮企业找到最适配的那个接口，同时在项目筛选和定价中体现专业判断。

对于投行而言，又该如何帮助企业找到那个最适配的接口？肖江波表示，在做项目时首先是帮企业“画像”——不只是看它现在的规模、盈利，更要深挖企业的核心优势，包括技术上有没有真正的壁垒、拥有的专利是不是核心技术、商业模式能不能支撑长期增长等。

“比如我们正在服务的一家做工业智能视觉的企业，初期盈利规模不大，但自主研发的视觉算法在特定领域替代了进口产品，这种‘硬科技’属性就明显更适配科创板。” 肖江波说。

肖江波还认为，除了当前匹配度，还要看企业的长期规划，比如企业未来想往全球化走，还是深耕细分市场，这些都会影响市场选择——毕竟资本平台不只是融资渠道，更是品牌背书和资源整合的载体。

从投行挑选项目的标准来看，肖江波表示，这几年最明显的变化是从“盯着指标”转向“看透价值”。以前可能先看净利润、营收这些硬杠杠，现在更关注“成长性”和“独特性”。

他举例称，比如对科技类企业，研发投入占比、核心技术人员背景、技术成果转化能力的权重明显上升；对制造业企业，则更看重是否在产业链关键环节有不可替代性。

除此之外，定价能力是衡量投行专业水平的核心“标尺”，而科技型企业的定价往往更加复杂。从科创板的企业定价标准来看，肖江波表示，这几年市场在慢慢形成一些共识，但不能说有 “固定标准”，毕竟市场化定价的核心是“因企而异”。

肖江波称，早期大家可能对“硬科技”企业的估值比较激进，这两年在慢慢回归理性，并形成了几个参考维度：一是看行业基本面，比如半导体、生物医药这些高研发投入的行业，估值通常会参考全球可比公司的溢价水平；二是看企业的“技术兑现度”，同样是芯片企业，已经实现量产和还在实验室阶段的，估值逻辑完全不同；三是询价过程中机构的真实反馈，毕竟定价最终要接受市场检验，现在机构投资者对“技术泡沫”的识别能力也在提升，过高的估值很难通过询价环节。

“可以说，现在的定价更像是‘技术价值+市场共识’的结合——既给真正有壁垒的企业合理溢价，也避免脱离商业化前景的盲目炒作，这也是市场成熟的表现。” 肖江波说。

在肖江波看来，无论是定位、筛选还是定价，核心都是回归“企业价值”本身。多层次市场给了选择空间，而投行的专业，就体现在把企业的“独特性”和市场的“规律性”精准对接起来。

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